Strategie per i fondi hedge

Quali sono le strategie più seguite dai fondi hedge?

I fondi hedge utilizzano un’ampia gamma di strategie, e ogni gestore sosterrà che la sua è unica e perciò non confrontabile con quelle di altri colleghi. Tuttavia è possibile raggruppare molte di queste strategie in specifiche categorie, che possono aiutare un analista/investitore a stabilire l’abilità di un gestore di fondi e a valutare in che modo una strategia possa comportarsi a fronte di determinate condizioni macroeconomiche. La categorizzazione riportata qui di seguito è a grandi linee e non comprende tutte le possibili strategie riguardanti i fondi hedge, ma offre comunque un’idea dell’ampiezza e della complessità delle attuali strategie esistenti.

La strategia equity hedge è comunemente nota come long/short equity (capitale a lungo e a breve termine). Anche se è forse una delle strategie più semplici da capire, ci sono una varietà di sotto-strategie all’interno della categoria.

In questa strategia, i gestori dei fondi hedge possono sia acquistare azioni che ritengono essere sottovalutate, sia vendere allo scoperto azioni che giudicano sopravvalutate. Nella maggior parte dei casi il fondo avrà un’esposizione positiva ai mercati azionari – ad esempio, avendo il 70% dei fondi investiti in azioni con strategia long e il 30% con strategia short. In questo caso, l’esposizione netta ai mercati azionari è del 40% (70%-30%) e il fondo non utilizzerà alcuna leva finanziaria (l’esposizione lorda sarebbe il 100%). Se il gestore, tuttavia, aumentasse le posizioni long del fondo fino, diciamo, all’80% mantenendo comunque un 30% di posizioni short, il fondo avrebbe un’esposizione lorda del 110% (80%+30%=110%), il che implica un leverage del 10%.

In questa strategia il gestore di un fondo hedge applica i medesimi concetti di base citati nel precedente paragrafo, con l’obiettivo però di minimizzare l’esposizione al mercato generale. Ciò può essere fatto in due modi. Se vi sono investimenti di eguale ammontare sia su posizioni long che short, l’esposizione netta del fondo sarà zero. Ad esempio, se il 50% dei fondi sono stati investiti long e il 50% short, l’esposizione netta sarà 0% e l’esposizione lorda 100%.

Esiste una seconda strada per raggiungere la neutralità di mercato, che consiste nell’avere un’esposizione beta pari a zero. In questo caso, il gestore del fondo cerca di effettuare investimenti sia su posizioni long che short in modo che il valore beta complessivo del fondo sia il più basso possibile. In entrambe le strategie market-neutral l’obiettivo del manager del fondo è quello di eliminare qualsiasi impatto dei movimenti di mercato affidandosi solamente alla propria abilità nello scegliere le azioni.

Si può fare ricorso a entrambe le strategie long/short all’interno di una regione, un settore o un’industria, o applicarle a specifiche capitalizzazioni di mercato, e via dicendo. Nel mondo dei fondi hedge, dove tutti cercano di differenziarsi, ogni strategia individuale ha le proprie sfumature, ma tutte fanno ricorso ai medesimi principi di base qui descritti.

In generale si tratta delle strategie caratterizzate dai più elevati profili di rischio/rendimento fra tutte le strategie dei fondi hedge. I global macro funds investono in azioni, obbligazioni, valute, materie prime, opzioni, future, contratti a termine e altre forme di strumenti derivati. Tendono a piazzare scommesse direzionali sui prezzi dei sottostanti e sono di solito caratterizzati da rapporti di indebitamento elevati. La maggior parte di questi fondi ha una prospettiva globale e, a causa della diversità degli investimenti e delle dimensioni dei mercati in cui investono, possono accrescersi fino a raggiungere grandi dimensioni prima di dover fronteggiare problemi di capacità. Molte delle più grandi “esplosioni” di fondi hedge hanno riguardato proprio global macro, tra cui Long-Term Capital Management e Amaranth Advisors. Entrambi erano fondi piuttosto grandi ed entrambi avevano rapporti di indebitamento elevati.

Il termine racchiude molte differenti strategie utilizzate con un’ampia gamma di titoli. Il concetto che le accomuna tutte è che il manager del fondo hedge acquista un titolo per il quale è previsto un apprezzamento, mentre al tempo stesso vende short un titolo collegato che prevede si deprezzerà. I titoli collegati possono essere le azioni e le obbligazioni di una determinata società; le azioni di due diverse aziende dello stesso settore; oppure ancora due obbligazioni emesse dalla stessa società con diverse scadenze e/o cedole. In ogni caso esiste un valore di equilibrio semplice da calcolare, dal momento che i titoli sono collegati ma differiscono in alcune delle loro componenti.

Ecco un semplice esempio:

Ipotizziamo che un’azienda abbia due obbligazioni di spicco: una paga l’8% e l’altra il 6%. Entrambe sono di primo grado negli asset societari ed entrambe scadono lo stesso giorno. Dal momento che l’obbligazione all’8% paga una cedola più elevata, dovrebbe essere venduta con un sovrapprezzo rispetto a quella al 6%. Quando l’obbligazione al 6% viene scambiata alla pari (1.000$), l’obbligazione all’8% dovrebbe essere scambiata a 1.276,76$, a parità di altre condizioni. Tuttavia l’ammontare di questo sovrapprezzo è spesso in disequilibrio, e crea per un fondo hedge l’opportunità di entrare in una transazione per approfittare delle temporanee differenze di prezzo.

Supponiamo che l’obbligazione all’8% venga scambiata a 1.100$ mentre quella al 6% venga scambiata a 1.000$. Per approfittare di questa discrepanza nel prezzo, il manager di un fondo hedge acquisterebbe l’obbligazione all’8% e venderebbe short quella al 6% così da approfittare delle temporanee differenze di prezzo. Per questioni di comprensibilità l’esempio si riferisce a scarti di sovrapprezzo piuttosto ampi; in realtà, i discostamenti dall’equilibrio sono molto più ridotti, obbligando il fondo hedge ad applicare una leva finanziaria per generare significativi livelli di rendimento.

È una variante del relative value arbitrage. Nonostante alcuni fondi hedge investano in obbligazioni convertibili, un fondo hedge che utilizza la strategia di convertible arbitrage in realtà prende posizione sia nelle obbligazioni convertibili che nelle azioni di una determinata società. Un’obbligazione convertibile può essere convertita in un certo numero di azioni. Supponiamo che un’obbligazione convertibile sia venduta a 1,000$ e possa essere convertita in 20 azioni della società; ciò implica che il prezzo di mercato di ciascuna azione sia di 50$. In una transazione di convertible arbitrage, tuttavia, il manager del fondo hedge acquisterà l’obbligazione convertibile e venderà short l’azione in previsione sia dell’aumento del prezzo dell’obbligazione, che della diminuzione del prezzo dell’azione, o di entrambi.

Occorre tenere a mente l’esistenza di altre due variabili che contribuiscono a formare il prezzo di un’obbligazione convertibile, oltre al prezzo del capitale azionario sottostante.

Così, anche se l’obbligazione era venduta a 1.000 $ e le azioni a 50 $ – che in questo caso rappresenta l’equilibrio – il gestore del fondo hedge entrerà in una transazione di convertible arbitrage qualora ritenesse che 1) la volatilità implicita della parte opzionale dell’obbligazione sia troppo bassa o 2) una riduzione dei tassi di interesse aumenterà il prezzo dell’obbligazione più di quanto aumenterà quello dell’azione.

Anche se non fossero corretti e i relativi prezzi si muovessero in direzione opposta perché la posizione è immune a qualsiasi notizia riguardante la società, l’impatto di tali movimenti sarà ridotto. Un manager che applica la strategia di convertible arbitrage deve pertanto entrare in un elevato numero di posizioni per ottenere molti piccoli rendimenti che, sommandosi, diventano per l’investitore un rendimento appetibile e commisurato al rischio.

I fondi hedge che investono in titoli in sofferenza (distressed) sono unici nel loro genere. In molti casi questi fondi hedge possono essere pesantemente coinvolti in rinegoziazioni o ristrutturazioni del debito, e possono persino assumere posizione nei consigli di amministrazione delle aziende per aiutarle a cambiare rotta.

Naturalmente ciò non significa che tutti i fondi hedge agiscano così. Molti di essi acquistano titoli con l’aspettativa che il loro valore aumenti in base ai fondamentali o agli attuali piani strategici del management.

In entrambi i casi, questa strategia implica l’acquisto di obbligazioni che hanno perso una parte considerevole del loro valore a causa dell’instabilità finanziaria della società o dell’opinione degli investitori che essa navighi in cattive acque. In altre situazioni una società potrebbe essere uscita da una bancarotta e un fondo hedge ne acquista le obbligazioni a basso prezzo, in previsione che la situazione dell’azienda migliori a sufficienza da incrementarne il valore. La strategia può rivelarsi molto rischiosa dal momento che molte società non riescono a migliorare la propria situazione ma, al tempo stesso, i titoli sono scambiati a un valore così basso che i rendimenti commisurati al rischio possono risultare decisamente appetibili.

Esiste una grande varietà di strategie riguardanti i fondi hedge, molte delle quali non sono state affrontate in questa sede. Anche le strategie sopra riportate sono state descritte in termini semplicistici e possono essere molto più complesse di quel che sembrano. Esistono inoltre molti fondi hedge che fanno ricorso a più di una strategia, modificando i propri asset in base al loro giudizio sulle opportunità disponibili sul mercato in ciascun momento.

Ognuna delle strategie sopra descritte può essere valutata in funzione del potenziale in termini di rendimenti assoluti e in base a fattori macro- e microeconomici, questioni specifiche del settore, persino impatti governativi o legislativi. È nell’ambito di questa valutazione che la decisione di allocazione diventa fondamentale per determinare le tempistiche di un investimento e l’obiettivo di rischio/rendimento atteso di ciascuna strategia.